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內在價值法[了解]:

內在價值法又稱絕對價值法或收益貼現模型，是按照未來現金流的貼現對公司的內在價值進行評估。具體又分為股利貼現模型(。DDM)、自由現金流量貼現模型(DcF)、超額收益貼現模型等。

(一)內在價值法的現金流貼現原理

股票內在價值法是直接從公司股權價值的內在驅動因素出發(fā)對股票進行價值評估，它是按照現金流貼現對公司內在價值進行評估。由于不同資本提供者對現金流索取權的次序有所不同.公司未來現金流的分配也就存在差異。按照公司金融理論，企業(yè)現金流進行分配的第一個環(huán)節(jié)是進行投資，支付的這部分現金流為營運資本。接下來的企業(yè)現金流分配，是為所有資本提供者提供報酬。由于企業(yè)資本提供的屬性不同，現金流的索取權順序也存在差異。企業(yè)首先向債權人支付負債利息，然后才能向公司股東進行紅利分配。但由于企業(yè)為了未來發(fā)展而需要進行再投資，所以分配給普通股股東的紅利往往是再投資和留存收益之后的現金流(見圖7—7)。這樣，與現金流的分配次序相匹配，不同的現金流決定了不同的現金流貼現模型(discounted cash flow model)。其中，股利貼現模型(discounted dividend model.DDM)采用的是現金股利，權益現金流貼現模型(free cash flow eqmty，FCFE)采用的是權益自由現金流，企業(yè)貼現現金流模型(free cash flow to firm，FCFF)采用的是企業(yè)自由現金流。

(二)股利貼現模型(DDM)

若假定股利是投資者在正常條件下投資股票所直接獲得的唯一現金流，則就可以建立估價模型對普通股進行估值，這就是著名的股利貼現模型。這一模型最早由威廉姆斯(Williams)和戈登(Gordon)提出，實質是將收入資本化法運用到權益證券的價值分析之中，這在概念上與債券估值方法沒有本質性差別。

該模型股票現值表達為未來所有股利的貼現值：

式中：D表示普通股的內在價值;Dt表示普通股第f期支付的股息或紅利;r表示貼現率，又稱資本化率。貼現率是預期現金流量風險的函數。風險越大，現金流的貼現率越大;風險越小，則資產貼現率越小。

根據對股利增長率的不同假定，股利貼現模型可以分為零增長模型、不變增長模型、三階段增長模型和多元增長模型。

(三)自由現金流(FcFF)貼現模型

按照自由現金流貼現模型，公司價值等于公司預期現金流量按公司資本成本進行折現，將預期的未來自由現金流用加權平均資本成本(WAcc)折現到當前價值來計算公司價值，然后減去債券的價值進而得到股票的價值。其公式可表達為：

式中：FCFFt表示公司t期的自由現金流;WACC表示加權平均資本成本，即債務資本價值與股本價值之和。

由于公司自由現金流是公司支付了所有營運費用，進行了必需的固定資產與營運資產投資后，可以向所有投資者分派的稅后現金流量，所以該指標體現了公司所有權利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權人的現金流總和，其計算公式為：

FCFF=EBIT×(1一稅率)+折舊一資本性支出一追加營運資本 (7—6)

式中：EBIT為稅息前利潤。

(四)股權資本自由現金流(FcFE)貼現模型

股權自由現金流量是在公司用于投資、營運資金和債務融資成本之后可以被股東利用的現金流，它是公司支付所有營運費用、再投資支出，以及所得稅和凈債務(即利息、本金支付債發(fā)行新債務的凈額)后可分配給公司股東的剩余現金流量。FCFE的計算公式為：

FCFE=凈收益+折舊一資本性支出一營運資本追加額一債務本金償還+新發(fā)行債務

FCFE貼現模型的基本原理，是將預期的未來股權活動現金流用相應的股權要求回

報率折現到當前價值來計算公司股票價值。其計算公式為：

式中：V表示公司價值;FCFEt表示t期的現金流;Ke表示根據CAPM模型計算的股權成本。

(五)超額收益貼現模型;經濟附加值(EVA)模型

經濟附加值(economic value added，EVA)指標源于企業(yè)經營績效考核的目的，最早是由斯特恩一斯圖爾特(Stem Stewart)管理咨詢公司提出并推廣的，并被許多世界著名大公司(如可口可樂公司)采用。20世紀90年代中期以后，EVA逐漸在國外獲得廣泛應用，成為傳統(tǒng)業(yè)績衡量指標體系的重要補充。《財富》雜志稱EVA為“當今最炙手可熱的財務理念”，在西方企業(yè)界引起很大的反響，以至于“只要一家公司宣布要采用EVA模式，我們就將看到它的股價在僅僅一個星期的時間里增長30%”，EVA成了價值創(chuàng)造的魔方。

經濟附加值等于公司稅后凈營業(yè)利潤減去全部資本成本(股本成本與債務成本)后的凈值。計算公式為：

EVA=NOPAT-資本成本 (7—8)

式中：EVA表示經濟附加值;NOPAT表示稅后經營利潤，或稱息前稅后利潤，是指息稅前利潤EBIT扣除經營所得稅;資本成本等于WACC乘以實際投入資本總額;WACC表示加權平均資本成本。

式(7-8)也可表示為：

EVA=(ROIC一WACC)×實際資本投入 (7—9)

式中：ROIC表示資本收益率，即投資資本回報率，為息前稅后利潤除以實際投入資本。

如果計算出的EVA為正，說明企業(yè)在經營過程中創(chuàng)造了財富;否則就是在毀滅財富。

經濟附加值模型之所以被稱為當今投資銀行進行股票估值的重要工具，在很大程度上是因為應用市盈率指標進行定價估值太簡單，容易產生誤解，缺乏現金流概念，對虧損企業(yè)很難運用。經濟附加值指標克服了傳統(tǒng)業(yè)績衡量指標的缺陷(股東價值與市場價值不一致問題)，比較準確地反映了上市公司在一定時期內為股東創(chuàng)造的價值。

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（責任編輯：中大編輯）

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